温志刚 特约记者
近20年工程机械从业经验；
曾担任多个品牌代理商及设备租赁公司营销总监、总经理；
对设备租赁业务有深刻的管理理念及丰富的实战经验。
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近日，中联重科发布了2025年上半年财报，整体表现，增利不增收！
上半年，实现营收248.55亿元，同增1.3%；而上年同期增幅1.9%，增幅放缓；归母净利润27.65亿元，同比大增20.8%，上年同期增幅12.2%。
上半年，毛利率28.15%，较上年同期下降0.16pp；净利润率11.12%，较上年同期增加1.79pp。
那么，中联重科上半年业绩表现，为何增利不增收，毛利率下跌而净利率增长呢？我认为有以下几种因素：
第一，国内营收继续下滑
上半年，国内营收110.4亿元，同降11.6%，虽然较上年同期，国内营收跌幅大幅收窄，但相较于三一重工和柳工等其它国产品牌国内营收大增，中联重科国内市场表现不振，拖累了整体营收增幅。
不过，上半年，其海外营收138.15亿元，同增14.7%，仍然保持一定增幅，其中，非洲区域同比增幅超179.0%，中东、东南亚、澳新保持高速增长，新兴区域市场销售占比达39.0%，有效对冲了国内营收下滑，整体营收规模得以保持增长。
第二，高空机械与农机拖累整体增幅
据中国工程机械工业协会数据：上半年，挖掘机销量12.05万台，同增16.8%；汽车吊销量1.08万台，同比下降8.4%；履带吊销量0.16万台，同增8.5%；塔吊销量0.28万台，同比下降38.0%。混凝土搅拌车销量1.26万辆，同增21.3%，高空作业平台9.25万台，同比下降30.7%。
受益于国内市场加速回暖，叠加电动化迭代深化，以及海外市场深耕，中联重科三大拳头产品——混凝土机械、建筑和工程起重机械的增幅分别为15.7%（上年同期增幅-7.6%）和1.2%（上年同期增幅-17.7%），不仅实现正增长，并且跑赢了行业平均数据。
三大产品线国内市场地位稳固，新能源搅拌车、履带吊产品实现翻番式增长。三大产品线整体出口销售规模同比增幅超13.0%。
土方机械板块也有不错表现，上半年，土方机械营收42.93亿元，同增22.1%，出口销售规模同比增幅超33.0%。
而近年来的新兴产品板块——高空机械，则受困于国内市场需求加速下滑，叠加欧美双反关税政策落地影响，上半年实现营收25.92亿元，同比下降34.5%。
同时，一直被寄予厚望的农机板块，上半年实现营收19.88亿元，同比下降15.2%，而上年同期增幅113.0%，可谓“冰火两重天”！
显然，高空机械与农机板块严重拖累了整体上半年整体营收增幅。
中联重科的毛利率水平“笑傲”其它国产品牌，这主要得益于其人工成本及其它生产费用控制有效，产能利用率相对较高，叠加直销模式为主的分销模式。
上半年，虽然营收增幅仅1.3%，但海外市场高增幅、高毛利率拉动整体毛利仍同比增长0.71%。
同时，由于汇兑损益影响导致财务费用大降，叠加管理费用率压缩0.63个百分点，四大费用率16.75%，较上年同期减少1.3百分点。
以上，也是上半年其经营业绩增利不增收，毛利率下跌而净利率增长的两个因素。
但是，中联重科半年财报数据，依然反馈出一些风险及不确定性，
首先，销售回款不佳。虽然，上半年其经营现金流净增加值同比大增112.0%，但并非因销售回款同比增加，而是采购应付票据到期兑付减少所致。
上半年，销售回款244.85亿元，同降9.5，收现比0.99，较上年同期同比下降10.7%。
其次，应收账款攀升。即便上半年销售回款不佳，但应收账款及票据294.87亿元，较2024年底增加48.9亿元，当期新增应收与营收之比19.7%，远高于上年的-0.2%。
同时，上半年，应收账款周转天数195.65天，较上年同期增长6.9%，增幅超过营收。
显然，上半年销售回款与收现比下滑，应收账款及账龄攀升，反馈出中联重科的信用销售风险敞口可能过大，销售政策可能较激进。
第三，应收款账龄结构相对不健康。上半年，2-3年占比4.9%，3年以上占比高达20.6%，虽然2024年底分别增加0.64pp和减少3.56pp，但相对其它国产品牌，应收款账龄结构不健康。
最后，资产收益率较低。上半年，总资产1292.3亿元，同降1.1%；资产负债率54.08%，较上年同期基本持平。
虽然，净资产收益率较上年同期增加0.97个百分点，达4.95%，但相较于其它头部国产品牌（上半年，三一重工负债率51.4%、ROE6.99%；徐工负债率64.9%、ROE7.15%；柳工负债率61.7%、ROE6.86%)，其净资产收益率较低。
造成净资产收益率低的主要原因，仍是营收规模增速较低，导致固定资产周转率偏低，难以拉动利润更大增长。
这反馈出其产能利用率偏低，应收账款攀升，以及产品差异性竞争力有待提升，尤其是土方机械版块，自2008年收购黄工后，其表现一直起起伏伏，未能成为中联重科的主要竞争力产品。
上半年，挖掘机国内市场分销渠道变革，销售模式切换为经销模式，电动装载机也陆续推出，土方机械板块营收同增22.1%，但营收规模仅为42.9亿元，而三一重工挖掘机营收高达174.96亿元，差距依然巨大。
以上，随着国内市场加速上行，尤其是起重和混凝土机械等筑底反弹，叠加雅下水电站、新藏铁路等大项目陆续开工，以及非洲市场和其它新兴市场需求持续增长，预计下半年，中联重科营收与利润仍能保持一定增长。
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